corporate finance

En salgsprosess er svært omfattende..

..og mange bedriftseiere tar høy risiko ved å styre prosessen på egenhånd.

Å selge et selskap er en komplisert og tidkrevende prosess. Selve prosessen kan ta fra noen måneder til flere år avhengig av hvor komplisert transaksjonen er. Formålet med denne presentasjonen er å belyse de viktigste momentene i en salgsprosess.

Det første man må tenke på før man selger selskapet sitt, er om selskapet er klargjort for salg. I en salgsprosess vil potensielle kjøpere bruke erfarne folk til å grave frem alle detaljer om selskapets stilling innenfor finansielle-, juridiske-, kommersielle- og skattemessige forhold. Eventuelle negative funn vil bli brukt i mot selger og gir grunnlag for redusert pris, mer omfattende avtaleverk og en mer tidkrevende prosess.

Deretter må man tenke på hvem man skal bruke som rådgiver i en salgsprosess. I flere tilfeller velger selskapene å gjøre denne prosessen på egenhånd. Det er en svært omfattende prosess som krever både mye tid og kompetanse. Når man velger å kjøre slike prosesser på egenhånd, må man forvente at det går utover operasjonell drift – og utviklingen av den operasjonelle driften i salgsprosessen er en av de viktigste verdidriverne i denne fasen. 

Ettersom potensielle kjøpere vanligvis har vært i slike prosesser før, har de opparbeidet seg viktig erfaring og kompetanse, og har som oftest knyttet til seg profesjonelle rådgivere. Når man som bedriftseier kjører en salgsprosess mot mer profesjonelle kjøpere på egenhånd, løper man en stor risiko for å få mindre betalt for selskapet og kan sitte igjen med et svært ubalansert avtaleverk.

Vi vil i denne presentasjonen belyse de viktigste momentene i en salgsprosess.

Å selge eller ikke selge..?

..det er et av spørsmålene man kan få besvart i planleggingsfasen.

Planlegging er den viktigste fasen i en salgsprosess. Det er i denne fasen eierne sammen med rådgivere bestemmer seg for å sette i gang, utsette eller kansellere salgsprosessen. Det er ingen som er tjent med å skynde seg inn i en salgsprosess.

Det starter med et oppstartsmøte der selskapet blir presentert for rådgiveren, og rådgiveren vil gjøre rede for hele salgsprosessen og hva som forventes av eiere og ledelse. En liste som inneholder all informasjonen som er påkrevd i salgsprosessen vil bli presentert i detalj.

Forretningsplanen og strategien vil bli nøye evaluert, og den skal henge sammen med prognosene som skal presenteres til potensielle kjøpere. Prognosene bør minimum vise finansielle tall 3 år frem i tid og må være robuste nok til å tåle kritiske spørsmål fra kjøpere. Prognosene vil bli utfordret, og dersom man er usikker på tallene, vil det få direkte følger på prisingen av selskapet.

Etter oppstartsmøte vil rådgiveren utføre en overordnet analyse av selskapet for å identifisere potensielle «deal breakers» eller andre momenter som kan påvirke pris eller salgsprosessen negativt. Når man gjør denne type funn så tidlig i prosessen kan man rette opp i det før det blir kjent hos potensielle kjøpere.

Det vil bli utarbeidet en plan for hele salgsprosessen som inneholder alle fasene i detalj og hvem som har ansvaret for hva med gitte tidsfrister. Tidsplanen vil være veiledende og det vil alltid oppstå situasjoner som er utenfor selgers kontroll, og som kan utsette prosessen i flere måneder.

Industrielle kjøpere er ofte villige til å betale en premie..

..dersom det eksisterer potensielle synergier.

Identifisering av potensielle kjøpere starter så snart man har bestemt seg for å kjøre en strukturert salgsprosess. Rådgivere har tilgang til eksisterende kjøperlister samt databaser/tjenester som effektiviserer screeningen av potensielle kjøpere.

I en strukturert salgsprosess kan det ofte distribueres anonym informasjon til over 100 potensielle kjøpere. Etter massedistribusjonen vil man lage en «short-list» som utgjør de mest sannsynlige kjøperne. Disse vil få tilsendt konfidensiell informasjon etter de har signert konfidensialitetserklæring. «Short-list» inneholder vanligvis 3-8 kjøpere.

Det eksisterer i hovedsak to type kjøpere; industrielle og finansielle. Type virksomhet, bransje og størrelse kan avgjøre hvilken kjøpergruppe som typisk vil være interessert i selgers virksomhet.

Finansielle kjøpere har ofte en investeringshorisont på 3-5 år. De vil i løpet av denne perioden ha et høyt fokus på vekst. Fokuserer ofte på vekst gjennom penetrering av nye markeder og utvikling av nye  produkter/tjenester. Ledelsen vil bli utfordret på hvordan de skal oppnå høyere vekst og lønnsomhet. Investeringen er typisk 30-60% av aksjene.

Industrielle kjøpere har ofte en lang investeringshorisont og fokuserer mye på potensielle synergier. Formålet med oppkjøpet er ofte tilgang til kompetanse, markeder og produkter/tjenester. Investeringen er typisk 50-100% av aksjene.

De siste årene har flere internasjonale selskaper kjøpt norske selskaper for å få tilgang til det norske markedet.

Selskapet må fremstå som attraktivt og unikt..

..for å trigge interessen fra potensielle kjøpere.

Hvordan ønsker du at potensielle kjøpere oppfatter selskapet ditt? Måten du presenterer selskapet ditt på for første gang til potensielle kjøpere er ekstremt viktig. Hvordan man fremstår kan være like viktig som innhold når man skal trigge interessen fra potensielle kjøpere.

Salgsprospektet eller informasjonsmemorandum er et strukturert salgsdokument som skal gi potensielle kjøpere all informasjon de trenger for å gjøre en vurdering av selskapet. Dokumentet er ofte fra 20-50 sider avhengig av størrelse og kompleksitet på selskapet. Kjøpere må signere konfidensialitetserklæring før de får tilgang til dette dokumentet.

I tillegg til dette dokumentet vil det bli utarbeidet en kortere og anonym versjon («teaser») som blir sendt til potensielle kjøpere for å teste interessen. Dette dokumentet inneholder overordnet informasjon om selskapet og er ofte ikke lengre enn 3-4 sider.

Sammen med salgsprospektet vil det ofte bli sendt ut et prosessbrev som gjør rede for prosessen videre; tidsfrister, bud, vilkår, kontakt, etc. Dette kan også inkluderes i salgsprospektet.

De fleste kjøpere ønsker å treffe ledelsen og få en omvisning av selskapets fasiliteter før indikative bud gis. Dette er et viktig møte, og man må være svært godt forberedt før man avholder slike møter.

For å vekke interessen fra potensielle kjøpere og synliggjøre verdier og hva som er unikt i selskapet, er det ekstremt viktig med en profesjonell presentasjon av selskapet. Rådgivere har lang erfaring med utarbeidelse av denne type salgsmateriell. 

Et bud kan være mye mer enn et kronebeløp..

..det er viktig å forstå alle konsekvensene av et bud.

Den mest spennende fasen i en salgsprosess er når de indikative budene avgis. Et bud inneholder ofte mer enn bare et kronebeløp og det er viktig å ta høyde for alle aspektene når man rangerer ulike bud.

Dersom man selger deler av virksomheten, vil budgiveren være en fremtidig partner. Da bør man tenke mer langsiktig enn budet isolert sett. Denne partneren har kanskje det som skal til for at selskapet kan tas til nye høyder slik at store deler av verdiskapningen kan skje frem i tid. Dette er mindre viktig når man selger 100% av selskapet.

Bud kan også inneholde forskjellige juridiske vilkår som gjør kjøperen mindre attraktiv. Det kan være bindingstid, konkurranseklausuler, avlønning eller andre restriksjoner.

Det er også viktig å være klar over at det kan være stor forskjell på selskapsverdi og aksjeverdi. De fleste bud viser selskapsverdi og hvordan aksjeverdien skal beregnes. Det er da viktig å forstå posisjonen til de ulike kjøperne slik at aksjeverdi kan synliggjøres for eierne.

Når budene er evaluert, velger man de kjøperne man ønsker å gå videre med. De fleste kjøpere ønsker eksklusivitet for å gå videre til neste fase. Det er viktig å avslå eller utsette eksklusivitet lengst mulig for å beholde selgers forhandlingsposisjon.

I de fleste tilfeller inviterer man minimum to kjøpere inn i due diligence-fasen.

Datarommet bør være kvalitetssikret..

..før kjøpere starter sitt due diligence-arbeid.

Når budgivere er valgt starter due diligence-fasen. Det er nå man får testet om selskapets  stilling er robust nok til å tåle «angrep» fra potensielle kjøpere. Bygging av datarom og due diligence-fasen er de elementene som krever mest tid fra selskapets ledelse.

Datarom er en fysisk eller virtuell database som inneholder finansiell, juridisk, kommersiell og annen relevant informasjon om selskapet. Datarommet bygges opp tidlig i salgsprosessen, og innholdet er basert på  listen som ble nevnt under planleggingsfasen. Det er rådgiveren som er ansvarlig for utarbeidelse av denne listen.

Når datarommet er ferdigstilt blir de valgte kjøperne invitert inn. De engasjerer ofte eksterne finansielle og juridiske rådgivere som er eksperter på gjennomgang av denne type informasjon. Når de har ferdigstilt sine respektive due diligence-rapporter, kan kjøperne bruke denne informasjonen til å; forhandle prisen ned, trekke seg fra transaksjonen, ta høyde for risiko de mener tilhører selgeren inn i aksjekjøpsavtalen (garantier fra selger, etc) og ta nye posisjoner i beregningen av aksjeverdi.

Dersom kjøperne ikke har gjort noen funn i løpet av due diligence-fasen er det ingen grunn til å avvike fra det indikative budet og da kan de endelige forhandlingene starte.

Det er viktig å være klar over hva kjøpere ser etter i en due diligence-prosess. Enex har lang erfaring med due diligence, og kan gi viktig input til selskapets ledelse når datarom bygges og gjennom hele due diligence-fasen.

Selskapsverdi og aksjeverdi er to forskjellige begrep..

..som man må ha inngående kjennskap til i forhandlingene.

Endelige forhandlinger kan få store utslag på kjøpesummen og avtaleverket. Dersom man kjører dette løpet på egenhånd med begrenset erfaring er det en høy sannsynlighet for at du vil få redusert vederlaget. Man bør ha engasjert både finansielle og juridiske rådgivere i denne fasen. 

Nå skal selskapsverdien og aksjeverdien fastsettes. Man bør ha inngående kjennskap om beregningen av selskapsverdi, netto gjeld, arbeidskapital, beregning av normalisert arbeidskapital og justering av poster utenfor resultat og balanse. Det er disse beregningene som er broen mellom selskapsverdi og aksjeverdi.

Når endelig kjøpesum skal beregnes bør man være kjent med de to mest brukte closing-mekanismene; «locked box» og «completion accounts». Den største forskjellen er tidspunkt for overføring av den økonomiske verdiskapningen fra selger til kjøper. I den første mekanismen overføres verdiskapningen til selger på signeringstidspunktet, mens i den andre overføres verdiskapningen når vederlaget er betalt (closing).

Alle disse momentene skal redegjøres for i aksjekjøpsavtalen. Aksjekjøpsavtalen er det juridiske dokumentet som inneholder alle detaljene som selger og kjøper har eller skal bli enige om. Som selger er det strategisk å ha det første utspillet, det vil si at selger lager forslag til aksjekjøpsavtale. Denne kommuniseres vanligvis til kjøper under due-diligence-fasen.

Når forhandlingene er avsluttet møtes selger og kjøper for å signerer avtaleverket. Det er viktig å merke seg at signering og closing er to forskjellige begrep, og ofte skjer på to forskjellige tidspunkt. Signering er selvsagt signering av avtaler, og closing er når aksjene overføres til selger mot et vederlag.